Последний PIGS вернулся на рынок

Рига, Латвия, 29 апреля 2014 года, 11:56 / Инвестиции / Леонид Альшанский, Dr. Math., Главный аналитик группы ABLV

Апрель 2014 года ознаменовался важным событием для долгового рынка зоны евро. Греция, последней из стран PIGSполучивших в 2008-2012 пакеты финансовой помощи от ЕС и МВФ (см. рис.1), вернулась к рыночному финансированию.  

Рис. 1. Объемы международной финансовой помощи странам PIGS в сравнении с объёмами ВВП

Источник: Financial Times

10 апреля, впервые после четырехлетнего перерыва, Греция разместила долгосрочные облигации на €3 млрд. Пятилетние бумаги были проданы с доходностью 4,95%, а спрос на них превысил предложение в 7 раз. Это стало ещё одним подтверждением того, что мощнейший долговой кризис в еврозоне 2010-2012, чуть не разрушивший саму зону, завершился.

Вернуться на рынок Греции, как ранее и другим проблемным странам еврозоны, позволил мощный рост цен и соответствующее падение доходностей облигаций на рынке. Этот рост цен, начавшийся для большинства PIGS в 2012 году, к началу 2014 года вернул доходности облигаций на докризисные уровни. (см. рис.2)

Рис. 2. Динамика доходностей 10-летних облигаций стран PIGS

Source: Financial Times

Наибольший рост за это время показали именно греческие бумаги, где  цена 10-летних облигаций после реструктуризации в марте 2012 выросли в 4 раза! (см. рис.3)

Рис. 3. Динамика движения цены 10-летних облигаций Греции

Источник информации: Thomson Reuters

Т.е. за 2 года эти бумаги принесли инвесторам доходность 150% годовых! 

Это ещё раз подтверждает известный тезис, что кризис — это время хороших заработков на финансовых рынках. Вот только 2 года назад, когда долговой кризис был в разгаре, а над  еврозоной нависла реальная угроза развала, поверить в этот тезис могли немногие.

Позитивные сигналы с долгового рынка еврозоны в последний год были поддержаны и позитивными сигналами со стороны экономики. Все экономики стран PIGS, кроме греческой, как и вся экономика еврозоны, смогли выйти в 2013 году из длительной рецессии.

Правда, по результатам всего 2013 года страны PIGS всё ещё показывали падение объёмов ВВП (у Ирландии – минимальное на 0.33%, у Греции – максимальное на 3.9%). И везде, кроме Ирландии, в прошедшем году продолжала расти безработица, достигшая в Испании и Греции «заоблачных высот» в 26.4% и 27.3%.

Но по прогнозам всем проблемным странам, как и самому союзу, удастся закрыть текущий год ростом экономики и падением уровней безработицы.

Все эти подвижки позволили Ирландии ещё в конце 2013 года официально выйти из программ международной помощи. О своём намерении полностью выйти из этих программ заявили также Испания и Португалия.

На волне эйфории от удачного размещения облигаций греческое правительство также заявило о возможном скором отказе от международной финансовой помощи. Предметом особой гордости греческого правительства стало и то, что в 2013 году стране впервые за 10 лет удалось показать первичный профицит  бюджета. И этот профицит составил весомые €1.5 млрд., т.е. порядка 1% ВВП.

Однако, после выплат по процентам, в бюджете Греции образовался дефицит в 12.7% ВВП! Это говорит о том, что страна обременена непосильным долгом, который ещё и продолжает нарастать за счёт дефицита бюджета. В схожей, хотя и менее драматичной ситуации, остаются и другие страны с высокой госзадолженностью.   

О том, что тенденция нарастания долгов в Европе ещё очень сильна, свидетельствуют и вышедшие в апреле окончательные данные Евростата  по долгам и дефицитам за 2013 год. (см. таб. 1).

Таб. 1.  Таблица госдолгов и дефицитов бюджета ряда европейских стран с высоким уровнем задолженности

Страна 2013 Госдолг к ВВП Объём госдолга 2013 2013 бюджет к ВВП 2012 Госдолг к ВВП Объём госдолга 2012 2012 бюджет к ВВП 2011 Госдолг к ВВП 2010 Госдолг к ВВП 2009 Госдолг к ВВП 2008 Госдолг к ВВП 2007 Госдлг к ВВП
Греция* 175% €319 млрд. -12.7% 157% €304 млрд. -8.9% 170% 148% 127% 111% 105%
Италия 133% €2.07 трлн. -3.0% 127% €1.99 трлн. -3.0% 121% 119% 116% 106% 104%
Португалия 129% €213 млрд. -4.9% 124% €205 млрд. -6.4% 108% 94% 83% 72% 68%
Ирландия 124% €203 млрд. -7.2% 118% €193 млрд. -8.2% 106% 96% 66% 44% 25%
Бельгия 102% €387 млрд. -2.6% 101% €380 млрд. -4.1% 99% 97% 96% 90% 84%
Франция 94% €1.93 трлн. -4.3% 91% €1.84 трлн. -4.9% 86% 82% 78% 68% 64%
Испания 94% € 961 млрд. -7.1% 86% € 885 млрд. -10.6% 71% 62% 53% 40% 36%
Великобритания 91% £1.46 трлн. -5.8% 89% £1.39 трлн. -6.1% 84% 78% 70% 54% 45%
Германия 78% €2.15трлн. 0.0% 81% €2.16трлн. 0.1% 80% 83% 74% 66% 65%
Еврозона 93% €8.89 трлн. -3.0% 91% €8.6 трлн. -3.7% 87% 86% 80% 70% 66%
Кипр 112% €18 млрд. -5.4% 87% €15 млрд. -6.4% 72% 61% 59% 49% 58%

Источник: Eurostat

Из перегруженных долгами европейских держав сократить относительный и абсолютный долг за год удалось только Германии. У остальных стран он вырос и у некоторых существенно.  

А сокращение в 2013 дефицита бюджета всей еврозоны до узаконенных маастрихтских 3% уже нельзя рассматривать как победу. Дефицит в 3% «хорош» лишь  при госдолге в пределах 60%, а в еврозоне при колоссальных 93% он уже «не работает».

В возникшей ситуации крайне сложно стабилизировать и сократить отношение долга к ВВП, а тем более, абсолютный объём долга. Для этого нужен рост первичного профицита бюджета, который теоретически может сгенерировать прогнозируемый рост экономики. Но оба этих роста должны быть значительными, иначе они будут просто «съедены» нарастающими процентными выплатами.  

Описанная ситуация будет существенно ухудшаться ещё и в случае роста ключевой ставки рефинансирования европейской валюты. Возможно, именно поэтому (не произнося это вслух) глава ЕЦБ Марио Драги обещает сохранять ключевые ставки Центробанка на низких уровнях длительное время. Время, которое даёт возможность (но далеко не гарантию) европейским странам решить задачу сокращения колоссальной госзадолженности.

О том, что решить эту проблему очень сложно показывает пример Греции, где несмотря на все вышеперечисленные «успехи»  и списание существенной  части долга в 2012, сейчас относительный и абсолютный долг больше, чем во время кризиса.

Поэтому впадать в «ответную» эйфорию по поводу возвращения Греции на рынок, инвесторам не стоит. Конечно, в краткосрочной перспективе, ситуация выглядит благоприятной. Объём рыночного долга Греции сейчас незначителен по сравнению с её долгами международным донорам. Следовательно, повторный дефолт по рыночным долгам не может существенно облегчить долговую нагрузку. А потому и маловероятен. Но если начнётся активное замещение долга международным инвесторам долгами на рынке, ситуация опять станет угрожающей. И повторный дефолт опять станет очень вероятным.

Можно даже попытаться «спрогнозировать» сроки такого дефолта. Он может возникнуть, если с приближением установленной в программе помощи даты – 2020 года, станет очевидным невозможность выхода Греции на запланированный объём долга в 124% ВВП.

Данная статья предназначена для использования исключительно в информационных целях и не может расцениваться как инвестиционные рекомендации, инвестиционные исследования или консультации по инвестициям.

Автором статьи является сотрудник ABLV Asset Management, IPAS (юр. адрес: ул. Элизабетес, д. 23, г. Рига) Леонид Альшанский, Dr. Math. Упомянутая в данной статье информация получена из источников, которые на финансовых рынках считаются надежными, однако ABLV Asset Management, IPAS или его сотрудник не несет ответственности за точность и полноту полученной и предоставленной информации. ABLV Asset Management, IPAS или его сотрудник не несет ответственности за какие-либо убытки, которые возникли в результате использования данной статьи для собственных инвестиционных сделок.

Автор статьи не будет сообщать об изменениях ситуации и мнения указанного в статье.

Упомянутые в статье эмитенты не ознакомлены с содержанием статьи.

Информацию о рисках, связанных с инвестиционными сделками, можно найти здесь.