Кризис закончился, забудьте?

Рига, Латвия, 13 января 2014 года, 15:52 / Инвестиции / Леонид Альшанский, Dr. Math., Главный аналитик группы ABLV

В начале нового, 2014 года председатель Еврокомиссии Баррозу выступил с громким заявлением, объявив, что «2013 год стал поворотным для европейской экономики…. Кризис евро уже позади». И, на первый взгляд, основания для такого заявления действительно есть.

Еще в середине 2012 года валютный союз находился в критическом состоянии. Экономика еврозоны опустилась в глубокую рецессию, а доходности облигаций большинства стран PIIGS поднялись до максимальных уровней за всю историю кризиса. И аналитики как почти решенный вопрос обсуждали сценарии выхода Греции из еврозоны. А скептики утверждали, что через пару лет после выхода из зоны Греции  развалится и весь союз, похоронив идею единой европейской валюты.

И в начале 2013, даже после серьезного спада напряженности и доходностей на долговом рынке, положение еврозоны оставалось достаточно тяжелым. Год начался с  серьезной дестабилизации политической ситуации в Италии и поиска путей предотвращения дефолта уже пятой страны еврозоны – Кипра.

В марте, в крайне тяжелых переговорах «тройки» (ЕС, ЕЦБ, МВФ)  с властями Кипра, план помощи наконец был согласован и остров получил кредит в размере €10 млрд на 20 лет под 2.5%.

Принятый план спасения Кипра стал уже шестым планом международной финансовой помощи проблемным странам еврозоны за время долгового кризиса  (см. рис. 1).

Рис. 1. Объемы согласованной помощи проблемным странам еврозоны в сравнении с объемами их ВВП

Пакет помощи Кипру, как и в большинстве предыдущих программ, в основном был направлен на спасение банковского сектора, но в отличие от предыдущих пакетов содержал оригинальный “know how”.

Из затребованных Кипром  €16 млрд было решено €6 млрд просто  «реквизировать» у крупных вкладчиков проблемных банков. То есть частично спасать банки за счет крупных вкладчиков.

Логика таких действий была вполне понятна. Если бы Кипр взял в долг все необходимые €16 млрд, госдолг подскочил бы с 87% до 170% ВВП.

А это значит, что несколько месяцев пришлось бы проводить реструктуризацию кипрского госдолга по «греческому сценарию», со списанием средств у держателей госдолга. И хотя юридическая основа нового подхода вызывала много возражений, схема  «очень понравилась» руководству ЕС и может быть использована при спасении банков в создаваемом сейчас банковском союзе.

Но кипрские проблемы так и не смогли затмить тот позитив, который принесло на долговой рынок еврозоны принятое в сентябре 2012 решение ЕЦБ о запуске программы OMT (Outright Monetary Transactions).

Напомним, что в рамках этой программы ЕЦБ может, в случае необходимости, выкупать с рынка облигации стран еврозоны без ограничения объемов покупки (!), что очень похоже на американскую неограниченную QE3.

И хотя ни в 2012, ни в 2013  никаких покупок ЕЦБ так и не произвел, наличие у него такой «большой базуки» сильно отрезвило спекулянтов, желающих играть на понижение цен облигаций еврозоны.

Кроме того, 2013  ознаменовался улучшением экономического состояния еврозоны – во втором квартале экономика зоны наконец вышла из 6-квартальной рецессии. В результате в 2013 и начале 2014 на рынках облигаций PIIGS продолжился начавшийся еще в конце 2012 рост цен и падение доходности.

Наибольший рост цен показали греческие бумаги, где рост по эталонным 10-летним бумагам за 2013 и первую половину января 2014 составил более 40% (см. рис. 2).

Рис. 2. Динамика движения цены 10-летних облигаций Греции

Источник информации: Thomson Reuters

При этом доходность по 10-летним греческим облигациям упала почти до 7.5%, против 40% на пике кризиса в 2012 году. Ощутимо снизилась доходность бумаг и других стран PIIGS. А по 10-летним бумагам Ирландии доходность упала к концу 2013 ниже 3.5% (продолжив падение в начале 2014) и фактически вернулась к докризисным уровням (см. рис. 3).

Рис. 3. Динамика движения доходности 10-летних облигаций Ирландии

Источник информации: Thomson Reuters

Это, вместе с выходом экономики Ирландии из рецессии еще во втором квартале 2013, позволило ей первой из стран еврозоны заявить о выходе из антикризисной программы. 16 декабря, после получения очередного транша в €0.8 млрд, Ирландия заявила о том, что он был последним и страна возвращается к рыночному финансированию, вернув себе финансовую самостоятельность.

О намерении выйти из программы помощи в конце 2013 заявила также Испания.

Конец 2013 года ознаменовался и еще одной важной победой в борьбе с кризисом. Руководство стран ЕС на саммите в декабре окончательно согласовало основные параметры банковского союза, который начнет функционировать уже в 2014 году. Новый банковский союз будет опираться на три единых принципа: единый механизм надзора, единый механизм решения банковских проблем и общую систему защиты вкладов. Одной из главных задач союза станет предотвращение банковских кризисов и недопущение ситуации, когда деньги налогоплательщиков идут на спасение банков. С этой целью на средства коммерческих банков будет постепенно сформирован специальный фонд спасения в размере €55 млрд. Правда, до полного накопления средств фонда, как и в случае его недостаточности, при спасении крупных банков могут быть задействованы и национальные власти, и… кипрский “know how”.

Таким образом, в 2013 в борьбе с долговым кризисом ему действительно были нанесены «серьезные потери», но ответ на вопрос о том, побежден ли он окончательно, пока остается открытым.

С одной стороны, долговой рынок действительно успокоился и доходности большинства проблемных стран близки к нормальным уровням, а их экономики постепенно возвращаются к росту.

Но с другой стороны, сама причина кризиса – рост госдолгов до уровней, сопутствующих лишь преддефолтному состоянию, не устранена, и долги в 2013 году продолжили  нарастать. При этом страны еврозоны  продолжают занимать лидирующие позиции в мире по показателю отношения госдолга к ВВП, уступая пальму первенства лишь Японии (см. таб. 1). 

Таб. 1. Таблица госдолгов ряда  развитых стран с высоким уровнем задолженности

Страна Объем госдолга 2013 (прог.) Объем госдолга 2012 Госдолг к ВВП 2013 (прог.) 2012 Госдолг к ВВП 2011 Госдолг к ВВП 2010 Госдолг к ВВП 2009 Госдолг к ВВП 2008 Госдолг к ВВП 2007 Госдолг к ВВП
Япония ¥1.18 квадр. ($11.5 трлн.) ¥1.13 квадр. ($13 трлн.) 245% 238% 233% 220% 216%  195% 188%
Греция €329 млрд. €304 млрд. 179% 157% 170% 143% 127% 111% 105%
Италия €2.04 трлн. €1.99 трлн. 130% 127% 121% 119% 116% 106% 104%
Португалия €201 млрд. €203 млрд. 122% 123% 108% 94% 83% 72% 68%
Ирландия €204 млрд. €189 млрд. 122% 118% 106% 96% 66% 44% 25%
США $17.4 трлн. $16.2 трлн. 108% 106% 100% 92% 85% 71% 62%
Бельгия €385 млрд. €375 млрд. 100% 99% 98% 96% 96% 90% 84%
Великобритания £1.48 трлн. £1.39 трлн. 93% 90% 85% 80% 70% 54% 45%
Франция €1.91 трлн. €1.83 трлн. 92% 90% 86% 82% 78% 68% 64%
Испания € 958 млрд. € 884 млрд. 92% 84% 69% 60% 53% 40% 36%
Канада C$1.63 трлн. C$1.56 трлн. 87% 86% 83% 83% 81% 71% 67%
Германия €2.18 трлн. €2.17 трлн. 80% 82% 81% 83% 74% 66% 65%

Источник: EconomyWatch, Bloomberg, Eurostat

Именно поэтому в конце 2013 года, несмотря на все успехи в борьбе с кризисом,  рейтинговое агентство S&P понизило кредитный рейтинг Евросоюза  с максимальных ААА до АА+.

Иными словами, говорить о полном устранении причин кризиса, а потому и невозможности его возвращения, пока нельзя. В случае возникновения любой нестабильности: экономической, политической или на финансовых рынках, долговой кризис в еврозоне (впрочем, как и в других обремененных долгами странах) может вспыхнуть с еще большей силой. И даже наличие «кредитора последней инстанции» в лице ЕЦБ не может быть гарантией недопущения кризиса. Существенная монетаризация госдолгов чревата не менее серьезным валютным кризисом с подрывом доверия к евро и не меньшими угрозами для существования еврозоны.

Хотя, на наш взгляд,  в ближайшие годы более вероятен оптимистический сценарий развития событий, особенно если удастся стабилизировать экономический рост в еврозоне и продолжить реформы по консолидации союза.

Но это лишь «покупает время» для решения самой серьезной проблемы еврозоны и мировой финансово-экономической системы. Решения проблемы накопленного катастрофического объема госдолгов развитых стран, являющихся потенциальным источником возникновения мирового кризиса, возможно, более мощного, чем кризис 2008-2009 годов.

Данная статья предназначена для использования исключительно в информационных целях и не может расцениваться как инвестиционные рекомендации, инвестиционные исследования или консультации по инвестициям.

Автором статьи является сотрудник ABLV Asset Management, IPAS (юр. адрес: ул. Элизабетес, д. 23, г. Рига) Леонид Альшанский, Dr. Math. Упомянутая в данной статье информация получена из источников, которые на финансовых рынках считаются надежными, однако ABLV Asset Management, IPAS или его сотрудник не несет ответственности за точность и полноту полученной и предоставленной информации. ABLV Asset Management, IPAS или его сотрудник не несет ответственности за какие-либо убытки, которые возникли в результате использования данной статьи для собственных инвестиционных сделок.

Автор статьи не будет сообщать об изменениях ситуации и мнения указанного в статье.

Упомянутые в статье эмитенты не ознакомлены с содержанием статьи.

Информацию о рисках, связанных с инвестиционными сделками, можно найти здесь.