Макроэкономическая ситуация в сентябре

10 октября 2008 года, 16:07 / Инвестиции / Леонид Альшанский, Dr. Math., Главный аналитик группы AB.LV

Мировой финансовый кризис углубляется

Прошедший сентябрь открыл ещё одну створку в ящике Пандоры мирового финансового рынка, размеры которого поистине ужасают. Уже в начале сентября  правительство США было вынуждено взять под свой контроль ипотечные компании Fannie Mae и Freddie Mac, обязательства которых находятся, в том числе, и на руках крупнейших кредиторов Америки — Центробанков Китая, Японии и России. Соответствующий закон был принят ещё в июле и на спасение этих компаний планируется выделить из бюджета государства до $200 млрд. Однако не прошло и недели, как американскому правительству и Центробанку опять пришлось выступать в роли Чипа и Дейла. На этот раз о помощи взмолились сразу два крупнейших американских инвестиционных банка Lehman Brothers и Merrill Lynch, а также вторая по величине в мире страховая компания American International Group. AIG, управляющая активами в $1 трлн. является системообразкующей компанией в мировом страховом бизнесе и её падение могло привести к цепной реакции банкротств по всему миру. Для неё ФРС нашла $85 млрд. в обмен на 80% акций компании. Властям США и ФРС также удалось уговорить Bank of America выкупить Merrill Lynch за $ 50 млрд. Однако найти возможность или желающих для помощи Lehman Brothers сил у спасателей, очевидно, не хватило. Крах одного из крупнейших инвестиционных банков США отразил всю глубину финансового кризиса переживаемого сейчас как американской, так и мировой банковской системой. В отличии от американского банковского кризиса 80-х годов, когда рушились лишь небольшие банки, сегодняшний кризис коснулся системообразующих финансовых учреждений. Вслед за продажей Merrill Lynch и крахом Lehman Brothers на плаву из некогда большой пятерки американских инвестиционных банков остались лишь Goldman Sachs и Morgan Stanley (находившийся на грани банкротства Bear Stearns был выкуплен финансовым холдингом JP Morgan ещё весной). Спасаясь от угрозы банкротства, последние были вынуждены перейти под крыло ФРС, преобразовавшись в универсальные банки. Можно сказать, что на этом некогда сверхприбыльная отрасль инвестиционно-банковского бизнеса прекратила в Америке своё существование. Но дамоклов меч краха повис теперь уже над всей американской банковской системой. В конце сентября произошло крупнейшее в истории штатов банковское банкротство — 3-го по величине американского банк Washington Mutual с активами в $309 млрд,. До этого крупнейшим банковским банкротством в США был крах в 1984 году Continental Illinois National Bank c активами лишь в $40 млрд. WaMu стал уже 13-м американским банком, обанкротившимся в ходе нынешнего финансового кризиса.

Однако срочно выдвинутый для спасения банковской системы план министра финансов Генри Полсона, ценой в $700 млрд., был драматически отвергнут в конце месяца парламентом США.

Ряд банкротств и национализаций прокатился в сентябре и по банковскому и страховому секторам Европы, что обойдется европейским налогоплательщикам во многие десятки миллиардов. Крупнейшими из этих операций стали спасение от банкротства восьмого по размерам банк Великобритании Bradford&Bingley и второго по величине германского  ипотечного банка Hypo Real Estate. Британское правительство взяло под свой контроль ипотечное подразделение банка Bradford&Bingley, гарантировав бюджетными средствами все обязательства, достигающие 40 млрд фунтов стерлингов. Спасение Hypo Real Estate, обойдётся властям Германии с консорциумом частных банков в EUR 35 млрд. Частичная приватизация крупнейшей страховой группа Fortis, работающая в странах Бенилюкса обошлась в сентябре налогоплательщикам этих стран в EUR 11,2 млрд.

Макроэкономическая ситуация

Хотя за пределами финансового сектора ситуация в мировой экономике не выглядела столь мрачной, в сентябре продолжали поступать сигналы ослабления мирового экономического роста.

В Америке данные за август показали продолжение падения объёмов продаж домов на первичном и на вторичном рынке. При этом количество проданных новых односемейных домов снизилось на весомые 11,5%. Таким образом, сектор недвижимости и ипотечные проблемы в Америке пока остаются под сильным негативным давлением. И хотя ряд августовских индикаторы американской экономики выглядели более позитивно, некоторые ключевые экономические показатели  ухудшились. Так, число заказов на товары длительного пользования в США в августе снизилось на 4,5,%. Уровень безработицы вырос в августе до 6,1% по сравнению с 5,7% в июле. Этот показатель вплотную подошёл к уровню многолетнего максимума достигнутого в октябре 2003 года (см. график). Продолжил расти дефицит счета текущих операций в США и в Q2 2008  увеличился до $183,1 млрд. против  $175,6 млрд. в Q1 2008. В процентном выражении к ВВП дефицит во втором квартале составил 5,1% по сравнению с 5,0% в I квартале. Ещё хуже выглядит ситуация с дефицитом бюджета США в текущем финансовом году, который закончился 30 сентября 2008 года. По предварительным подсчётам он составил  $407 млрд., что более чем в два раза превышает дефицит 2007 года, который равнялся $161,5 млрд. Каковы могут быть цифры в следующем финансовом году  трудно даже представить, так как на него упадут основные расходы связанные со спасением  ипотечных компаний Fannie Mae и Freddie Mac, и планом Полсона.

В Европе также наблюдалось ухудшение делового климата и макроэкономических показателей. Это, в частности, отразилось и на одном из важных индикаторов здоровья экономики — продаже новых машин. Согласно подсчетам исследовательской фирмы Global Insight, падение продаж в августе составило 16,4% или 140 тыс. единиц. Подобного в Европе не наблюдалось в течение последних 30 лет. В Германии продажи упали на 10,4%, в Италии — на 27,1%, в Великобритании — на 18,6% и во Франции — на 7,1%. Самая плачевная ситуация наблюдается в Испании, где падение достигло 41,3%.

В тоже время в августе появились первые признаки снижения инфляционного давления на развитые экономики. Индекс потребительских цен в США, в августе снизился на 0,1% в месячном выражении и составил 5,4% за год, против 5.6% месяцем ранее.

Значение индекса потребительских цен в Германии в августе 2008 года снизилось на 0,3% по сравнению с июлем. Значение  индекса потребительских цен в 15 государствах, входящих в еврозону, в августе 2008 года снизилось на 0,1% по сравнению с июльским показателем и составило 3,8% в годовом исчислении, против 4% месяцем ранее. В тоже время потребительские цены в Великобритании в августе текущего года выросли до 4,7% в годовом выражении, против 4,4% месяцем ранее. 

Действия монетарных  и государственных властей

Надо заметить, что мировые монетарные власти вместе с государственными предприняли в сентябре колоссальные усилия чтобы сохранить на плаву мировую финансовую систему. При этом в ход шли не только реальные, но и психологические действия. Так  Комитет по операциям на открытом рынке ФРС 16 сентября, в разгар кризиса, принял решение оставить процентную ставку по федеральным фондам без изменения на отметке 2,0%. Возможно этим монетарные власти Америки хотели продемонстрировать инвесторам, что ситуация находиться под контролем и есть масса других инструментов для поддержания стабильности на рынках. Одним из таких инструментов стало совместное вливание ведущими Центробанками мира сотен миллиардов долларов в межбанковский рынок для улучшения ликвидности банков. Такие же меры в разгар кризиса на российском рынке предпринял и ЦБ России. Чтобы предотвратить дополнительную эмиссию денег на эти меры Министерство финансов США запустило специальную  программу дополнительного финансирования, в рамках которой выставило на аукционы гособлигации для привлечения средств в пользу ФРС.

Ещё одной мерой для поддержания падающего рынка акций стало введение во второй половине сентября американскими и европейскими регуляторами временного запрета на короткие продажи акций финансовых компаний. В Америке он коснулся почти 980 компаний. В России, после обвала рынка 16 и 17 сентября был введен временный запрет на все кроткие операции.

И апогеем этих мер стал предложенный министром финансов США Полсоном план для стабилизации финансового рынка страны, парализованного неликвидными ипотечными активами. План предлагает правительству в течение двух лет выкупить проблемные ипотечные активы у финансовых компаний, действующих на территории США, на общую сумму $700 млрд. Заметим, что расходы по этому плану превосходят все ассигнования на войну в Ираке. В случае принятия, этот законопроект станет самым масштабным вмешательством государства в деятельность финансового сектора за всю историю США.

Следует отметить, что текущий финансовый кризис наконец открыл глаза мировой элите на проблемы свободного рынка. Многие ведущие политики призвали к срочному введению регулирования финансовых рынков, чтобы предотвратить те разрушающие эффекты, которые наносят экономике неконтролируемые движения цен. Глава МВФ Доминик Стросс-Кан призвал к введению жёсткого контроля финансовых рынков, функции которого мог бы взять на себя МВФ. Но дальше всех пошёл президент Франции Саркози, призвавший пересмотреть всю действующую финансовую систему мира и постепенно перейти к «регулируемому капитализму».

Конечно, предпринимаемые сейчас властями ведущих мировых держав шаги для поддержания стабильности своих финансовых систем можно только приветствовать. Однако вопрос о том, хватит ли у них для этого финансовых возможностей, без вызова других дестабилизирующих последствий,  остаётся открытым. Например в США, выделение средств на план Полсона приведёт к увеличению отношения госдолга к ВВП до 80%. Это очень большая  цифра. Захочет ли свободный рынок дать те же  $700 миллиардов заёмщику, со столь сложной финансовой ситуацией? 

Как ни странно, ответ на этот вопрос пока звучит утвердительно. Для сравнения, отношения госдолга к ВВП у Японии достигло уже 160% и рынок пока не показывает серьёзных сигналов недоверия данному эмитенту. Тот факт, что мировой финансовый мир продолжает верить в надёжность Америки, говорит и тот факт, что имитированная  этим государством валюта, даже на фоне столь серьёзного кризиса, показывает невиданный рост. Впрочем, это скорее подтверждает наш взгляд на то, что валютный рынок превратился сегодня  в отдельную сверхмощную систему достаточно независимую от экономического базиса.

Рынок акций

На фоне нарастающего финансового  кризиса, на мировом рынке акций в сентябре преобладали крайне негативные тенденции. За месяц мировой рынок пережил несколько мощных обвалов цен.  Впрочем, в течении месяца на рынке несколько раз возникали и моменты необъяснимого оптимизма. Первое мощное падение все мировые индексы  согласованно показали сразу после банкротства Lehman Brothers. При этом на ряде площадок это падение переросло  в паническое бегство инвесторов, как в случае с Россией. Местному регулятору пришлось даже на два дня закрыть торги на российских биржах, что бы «остудить» участников рынка. Однако уже через несколько дней, на фоне новости о спасении от банкротства страхового гиганта AIG, большинство мировых индексов показало невиданный рост. Фондовые торги в США 18 сентября 2008г. закрылись самым значительным повышением котировок за последние 6 лет. Но очередную подножку  рынку акций подставили в конце месяца американские законодатели. Американского фондового рынок испытал 29 сентября настоящий обвал после того, как палата представителей конгресса США отклонила законопроект по принятию плана Полсона. Индекс голубых фишек Dow Jones, упал по итогам одной сессии на 7%. Индекс высоких технологий NASDAQ и индекс широкого рынка S&P 500 потеряли в этот день по 9% своего веса. Это падение превзошло сессионное падения индексов  в ходе первых торгов после терактов 11 сентября 2001г. Однако следует напомнить, что в истории Америки были и более мощные обвалы. В «чёрный понедельник» 19 октября 1987 года индекс  Dow Jones упал за одну сессию более, чем на 22.5%. 

Многие индексы уже «съели» в 2008 году существенную  часть своего роста, достигнутого   на волне роста 2003—2007 годов.

Естественно, встаёт вопрос, как долго может продолжаться текущий фондовый кризис и как глубоко ещё могут упасть цены. Могут ли здесь быть проведены параллели с кризисом 1929, 1987 или 2000 годов в Америке или кризисом 90-х годов на Японском фондовом рынке? 

На наш взгляд, текущий фондовый кризис в каком-то смысле является уникальным (и ближе всего сравним из перечисленных выше с резким падением цен в 1987 году). Хотя мировой финансовый сектор действительно столкнулся сегодня с серьёзными фундаментальными проблемами, ситуация в экономике за пределами этого сектора остаётся стабильной. Компании за пределами финансового сектора продолжают показывать неплохие прибыли. Соответственно, падение цен на акции привело к тому, что текущее отношения Р/Е (цены к прибыли) для большинства мировых фондовых индексов достигло сегодня многолетних минимумов. Например, для российского рынка оно сейчас находится вблизи уровня 5. Эта ситуация кардинально отлична от кризиса разрыва «пузыря» на рынке акций высоких технологий 2000 года или краха японского фондового рынка в 1990 году, когда отношения Р/Е на соответствующих рынках доходили до уровней 100—150. 

Текущие массовые продажи на фондовых рынках мы объясняем тремя причинами. Основной, несомненно, являются негативные настроения инвесторов под впечатлением масштабов  переживаемого сейчас финансовым сектором кризиса. Вторым фактором стали мощные спекулятивные продажи игроков, пожелавших заработать на этих негативных настроениях. И, наконец, существенные потери от кризиса мировой финансовой системы вызвали реальные проблемы ликвидности у многих участников рынка. Соответственно, они вынуждены закрывать  свои позиции, в акциях высвобождая  средства  для выполнения  других финансовых обязательств.      

Конечно, говорить о том, что рынок уже достиг дна пока рано. Однако текущие ценовые уровни говорят о том, что после успокоения рынка, активные покупки акций неминуемо возобновятся. Это не первый и не последний кризис фондового рынка, и за каждым из них следовал период существенного роста цен.

Рынок облигаций

Сентябрь стал  крайне негативным месяцем и для мирового рынка облигаций. Стоявший до этого  несколько в стороне от мощного ценового падения на рынке акций, облигационный рынок показал в сентябре настоящий обвал цен. Кризис ликвидности мировых банков и всего инвестиционного сообщества спровоцировал и на этом рынке мощные продажи. В первую очередь они, естественно, коснулись развивающегося рынка Спрэд по рассчитываемому банком JPMorgan индексу госдолгов развивающегося рынка EMBI+ в сентябре вырос более, чем на 100 пунктов до 414 с 299 на конец августа. Ещё более негативной  выглядела ситуация в секторе корпоративных долгов. Соответствующий индекс CEMBI расширил в сентябре свой спрэд к американским treasuries с 402 до 601 пункта. Ситуация по отдельным странам выглядела ещё хуже.  Большие потери в сентябре понёс российский рынок корпоративных долгов, где спрэды за месяц почти удвоились с 495 до 906 по соответствующему индексу RUBI. Для бондов российского банковского сектора этот рост спрэдов был ещё большим — до 986 пунктов с 489 на конец августа. При этом  существенно ухудшилась и ликвидность многих бумаг. На конец сентября спрэд между ценой спроса и предложения для большинства корпоративок развивающегося рынка увеличился в несколько раз по отношению к началу месяца. А для мало ликвидных бумаг в конце сентября разница в цене спроса и предложения доходила до 20%.

Обратная картина, естественным образом, наблюдалась в госбумагах развитых стран, которые  по прежнему рассматривались рынком, как “safe haven”. В сентябре продолжился рост цен и падение доходности по длинным  госдолгам Америки и доходность по ним опустилась с 4.5% до  4.2%. Ещё более мощный приток средств наблюдался на денежном рынке, что привело к падению доходности по 3-х месячным американским гособлигациям с 1.7% до 0.87% (а 17 и 18 сентября на панике рынка акций доходность по этим бумагам падала ниже 0.1%). 

Рынок валют

Август стал уже третьим подряд месяцем существенного роста доллара к остальным ведущим мировым валютам. За сентябрь доллар прибавил ещё 4% в весе к евро. При этом в середине месяца доллар организовал, ожидаемое нами коррекционное падение, но оно не достигло наших целей на уровне 1.5 EUR/USD (см. график). Долларовый индекс, вычисляющий изменение курса доллара к 6 ведущим мировым валютам также рос в сентябре, прибавив в весе 3%. В тоже время доллар за месяц упал к японской йене почти на 2%. Это движение полностью вкладывается в наш тезис о том, что рынок доллар/иена является сейчас ведомым (кросс курсом) по отношению к рынкам евро/иена и евро/доллар. Рост йены к евро за сентябрь более, чем на 6% компенсировал 4% падение евро к доллару и дал результирующий 2% рост японской валюты. Теперь уже с очень большой вероятностью можно утверждать, что многолетнему тренду падения доллара 2001—2008 года на смену пришёл многолетний тренд на рост доллара. Цели этого тренда на рынке доллар/евро на ближайшие 3 года мы видим на уровнях близких к паритету двух ведущих мировых валют (1 EUR/USD).

Рис. 1  График динамики движения цен EUR/USD.

source Reuters

Товарные рынки

Сентябрь стал также и очередным месяцем мощного падения цен на большинстве товарных рынков. За месяц цена нефти упала почти на 17%, а 18 сентября опускалась до уровня 11-месячного минимума (см. график). Падали также цены на большинство  драгоценных и редкоземельных металлов. Исключением стало золото, которое по результату месяца выросло на 4%. На наш  взгляд это движение не говорит о том, что тенденции на этом рынке будут и далее отличатся от общего тренда металлов. Скорее всего, золото также присоединится к общему падению товарных рынков.  Но настоящим ценовым лидером несомненно стала платина. упавшая за меся более, чем на 32% (см. график).  Если не брать во внимание  обрушение цен на рынке акций, то рынку платины,  несомненно, можно присвоить звание «спекулятивного рынка сентября».

Рис. 2  График динамики движения цен на нефть марки  brent.

source Reuters

Рис. 3  График динамики движения цен на платину.

source Reuters

Таблица 1  Доходности некоторых мировых фондовых индексов

Биржевой индекс За июль 2008 За август  2008 За сентябрь 2008 С начала 2008 года Изменение за  2003—2007
DJI (США) 0.25% 1.46% -6.01% -18.2% 59.0%
S&P 500 (США) -1.02% 1.26% -9.12% -20.6% 66.9%
Nasdaq Comp. (США) 1.44% 1.76% -12.04% -21.5% 98.6%
GDAX (Германия) 0.97% -0.90% -9.20% -27.7% 178.9%
N225 (Япония) -0.77% -2.27% -13.87% -26.4% 78.4%
FTSE (Англия) -3.80% 4.16% -13.04% -23.0% 61.5%
CAC (Франция) -0.97% 2.07% -10.06% -28.2% 83.2%
RTS (Россия) -14.59% -16.32% -26.37% -47.1% 537.9%
SSEC (Китай) 1.46% -13.65% -4.30% -56.4% 287.4%
SENSEX (Индия) 6.64% 1.46% -11.71% -36.6% 500.7%
Bovespa (Бразилия) -8.48% -6.43% -11.03% -22.5% 467.0%
PFTS (Украина) -14.71% -18.47% -30.90% -68.6% 1946.4%
KASE (Казахстан) -12.71% -15.28% -18.95% -38.2% 1754.3%
MSCI WD -1.93% -2.18% -13.53% -26.8% 100.6%
MSCI EF -6.53% -5.91% -18.93% -37.8% 326.6%

source Reuters, Aizkraukles Banka

Данный обзор предназначен для использования исключительно в информационных целях и не может расцениваться как инвестиционная рекомендация, инвестиционное исследование или консультация по инвестициям. Автором обзора является IPAS „AB.LV Asset Management” (юр. адрес: ул. Элизабетес, д. 23, г Рига). Упомянутая в данном обзоре информация получена из источников, которые на финансовых рынках считаются надежными, однако, IPAS „AB.LV Asset Management” не несет ответственности за точность и полноту полученной и предоставленной информации.

В любой инвестиционной сделке каждому необходимо полностью основываться на собственном опыте, решениях, оценке своего финансового состояния и рисков. Данные о доходности финансовых инструментов ни в коем случае не являются показателем или гарантией такой доходности в будущем. IPAS „AB.LV Asset Management” не несет ответственности за какие-либо убытки, которые возникли в результате использования данных обзоров для собственных инвестиционных сделок.

При составлении данного обзора по рынкам и отдельным финансовым инструментам были использованы методы технического, фундаментального и экспертного анализа. Под экспертным анализом понимается методика, базирующаяся на основе экспертных оценок — оценок ситуации, опирающихся на многолетний опыт и интуицию автора обзоров.

Упомянутые в данном обзоре факты и мнения отображают состояние и ситуацию на момент подготовки обзора. Автор обзора не будет сообщать об изменениях ситуации и мнения указанного в обзоре.

Упомянутые в обзоре эмитенты не ознакомлены с содержанием обзора.