Vai pasaule atrisinās parādu problēmu?

2012. gada 18. janvāris, 17:00 / Ieguldījumi / Leonīds Aļšanskis, Dr. Math., ABLV grupas galvenais analītiķis

Viena no raksturīgākajām īpašībām mūsdienu kapitālismam, kuri bieži sauc par finanšu, ir straujš aizņēmumu līdzekļu (leverage) pieaugums finanšu-ekonomiskajā sistēmā.

Praktiski šodien ar aizņēmuma līdzekļiem tiek iegādāti vairums finanšu aktīvi. Kredītresursus hiperaktīvi izmanto arī bizness, lai palielinātu produkcijas izlaides tempus (lasi peļņas pieaugumu), kā arī mājsaimniecības, lai varētu iegādāties šos produktus. Aktīvas aizņēmējas kļuvušas arī valstis, kuras ar kreditoru naudu sedz savu budžetu deficītus. Tieši attīstīto valstu valsts parādu straujais pieaugums ir izveidojis parādu problēmu par pašu bīstamāko pasaules finanšu-ekonomiskajai sistēmai.

Precīzi uzskaitīt parādus, kurus uzkrājuši visi Zemes „rezidenti”, ir ārkārtīgi sarežģīti. Pēc dažiem aprēķiniem, to kopējā summa mērāma simtos triljonu dolāru un vairākkārtīgi pārsniedz pasaules IKP apmēru (Spānijas un Īrijas rezidentiem šī attiecība vispār sasniedz attiecību 8:1). Skaidrs, ka nodzēst šādus parādus ar ieņēmumiem, kuri ir tikai daļa no jauna izveidojamā IKP, ir ārkārtīgi sarežģīti. Vienkārši matemātiskie aprēķini rāda, ka dažiem parādiem (tai skaitā arī valsts) tas praktiski nav iespējams.

Tomēr finanšu sistēma joprojām ir stabila, jo lielākā daļa aizņēmēju labprātīgi apkalpo parādu, tas ir maksā procentus. Atbilstoši, sistēma ļauj tiem pagarināt (refinansēt) parādus un pat palielināto to apjomus. Praktiski ātrie parādi šodien daļēji pārvēršas beztermiņa parādos, pārejot no aizņēmuma kapitāla formas uz kvazisubordinētā kapitāla formu.

Lai arī sistēmu periodiski satricina parādu krīzes, kas noslēdzas ar defoltiem (pat ar lieliem, kā Krievijā 1998. gadā, Argentīnā 2001. gadā vai General Motors 2009. gadā), tie sistēmu būtiski neizjauc. Tiesa, trauksmes zvani ieskanējās pavisam nesen. Ne tik liela parādu krīze 2007. gadā otršķirīgajā amerikāņu hipotēkas sektorā pārauga spēcīgā vispasaules finanšu krīzē. Pastāv dažādas versijas, kādēļ šī lokālā krīze gandrīz izraisīja sabrukumu visā pasaules finanšu sistēmā. Bet visi eksperti atzīst, ka viena no galvenajām lomām krīzes spara rata iegriešanā bija ārkārtīgi augstā finanšu sistēmas leveredžēšana.

Apturēt 2008.-2009. gada katastrofu izdevās tikai pateicoties tam, ka iejaucās vadošās pasaules valstis (gan politiski, gan monetāri), iepludinot tirgos triljonus dolāru un eiro. Viens no blakus efektiem cīņā ar krīzi un tās sekas bija attīstīto valstu deficītu un valsts parādu straujš pieaugums. Lai arī vairums valstu atļāvās dzīvot pāri saviem līdzekļiem arī agrāk, tik strauju valstu aizņēmumu līmeņu pieaugumu pasaule vēl nebija redzējusi (sk.tab.1). Tādēļ tieši attīstīto valstu parādi, kuri vēl nesen tika uzskatīti par visdrošākajiem aktīviem, šodien ir kļuvuši par galveno destabilizācijas faktoru sistēmā.

Attīstīto valstu šodien uzkrāto valsts parādu apjoms mērām desmitos triljonu dolāru, bet dažām valstīm tas jau pārsniedz gada IKP. Turklāt laikā, kad Māstrihtas kritērijos „likumiski” noteiktā sliekšņa - 60% no IKP pārsniegšana tiek uzskatīta par bīstamu ekonomikai. Kāpēc līmenis 60%? Kaut kāds matemātiskais apstiprinājums šim skaitlim ir. Ja valsts ar valsts parādu 60% apmērā pieļauj deficītu 3% apmērā, bet uzrāda nominālā IKP pieaugumu 5% apmērā (2% reālā IKP pieaugums + 3% inflācija vai pretēji, kas tuvāk reālai praksei), tad parāds paliek 60% līmenī. Ja augstāk minētie rādītāji ir labāki, tad parāda attiecība pret IKP samazināsies. Bet, ja šie rādītāji mainās uz slikto pusi, attiecināmais un absolūtais parāda apjoms sāk pieaugt. Tas, savukārt, palielina valsts izdevumus un budžeta deficītu, kas arī veicina valsts parāda pieaugumu. Piemēram, šobrīd pat ar ārkārtīgi zemām likmēm tirgū, piektā daļa ASV budžeta izdevumu (500 miljardi USD!) tiek tērēti procentu apmaksai. Ja likmes sāks pieaugt, šī summa palielināsies, paplašinot deficītu un palielinot parāda apjomu. Skaidrs, ka sasniedzot noteiktu parāda attiecību, IKP un ienesīgumu tirgū, parāda pieaugums kļūs nenovēršams (bet defolts neizbēgams). Spriežot pēc eirozonas vadības darbībām, ja parāda līmenis ir augstāks par 80%, tad 10 gadīgo etalona obligāciju ienesīgums virs 7% tiek uzskatīts kā „nāvējošs”.

Citiem vārdiem – parādu krīze iestājas tad, kad lielākie parādi saskaras ar augstām procentu izmaksām:

Parādu krīze = liels parāds + augstas refinansēšanās likmes tirgū.

Tieši strauji pieaugošo procentu izmaksu apmēru samazināšanai, Grieķijas, Īrijas un Portugāles tirgus refinansēšanās tika aizvietota ar ne tirgus palīdzību. Bet problēma ir tajā, ka „spēcīgajām” eirozonas valstīm, kuras organizē palīdzību „vājajām” valstīm, nav līdzekļu, jo pašas ir iegrimušas parādos (sk.tab.1). Tas nozīmē, ka ne tirgus palīdzības sniegšanai … tās pašas aizņemas naudu tirgū. Nav pārliecības, ka kādā brīdī tirgus nesāk uzskrūvēt aizņēmuma līdzekļu cenas arī šīm valstīm, kas ierautu krīzē arvien vairāk un vairāk valstu.

Šobrīd parādu krīze plosās eirozonā, bet, ja ieskatāmies tabulā, tad arī Amerika un it īpaši Japāna ir reālas pretendentes ieslīgšanai parādu krīzē. Situācijas bīstamība ir tajā, ka valsts parādi tādām valstīm kā Japānai, Amerikai, Vācijai, Francijai un Itālijai dēļ to lieluma ir „sistēmas veidojoši” visai pasaules finanšu sistēmai. Jeb citiem vārdiem, tie iekļaujas terminā: to big to fall. To „krišanas” gadījumā, pasaules finanšu sistēmai var nākties pārciest nopietnu krīzi, kā tas bija pēc Lehman Brothers bankrota. Ņemot vērā iespējamos zaudējumus, šī krīze varētu būt daudz spēcīgāka un tā pabeigtu to, ko neizdarīja 2008. gada krīze – izjaukt sistēmu.

Tādēļ šodien dzīvībai būtiski ir nepieļaut lielo pasaules valstu ieslīgšanu parādu krīzē.

Bet kādi tad ir varianti, lai izietu no esošās situācijas bez ieslīgšanas pilna mēroga parādu krīzē?

Pirmais:

Teorētiski parādu slodze var samazināties, ja ilglaicīgi un ar augstiem rādītājiem pieaugtu reālais IKP. Šādā gadījumā pieaugtu arī nominālais IKP, kas samazinātu attiecināmā parāda apjomu. Bet valstu budžetu ieņēmumu pieaugums var novest pie bezdeficīta, kas ļaus samazināt parāda absolūto apmēru. Tā ir vislabākā izeja emitentiem un valsts parādu turētajiem. Tomēr šodien vadošās attīstītās valstis ir zaudējušas savu pasaules ekonomiskā pieauguma lokomotīvju lomu un ir ārkārtīgi maza iespējamība tam, ka šo valstu IKP stabili pieaugs ar augstiem rādītājiem.

Otrais:

Nominālā IKP augsts pieaugums, bet nepieaug reālais IKP – augstas inflācijas dēļ. Šādā situācijā absolūtais parāds nekrīt, bet tā attiecība pret IKP samazinās, atvieglojot parādu slogu. Šī izeja pilnībā apmierinātu emitentus. Bet tā ir ārkārtīgi nevēlama parādu turētājiem, jo tā samazina viņu aktīvu vērtību un tas praktiski ir vienlīdzīgs ar daļēju defoltu. Turklāt augsta inflācija sevī slēpj nopietnus ekonomiskās stabilitātes un nacionālo valūtu riskus. Tādēļ vadošās pasaules centrālās bankas (kuras spēj ietekmēt inflācijas procesus) pagaidām krasi iestājas pret augsta inflācijas līmeņa pieļaušanas.

Trešais:

Daļēju un kontrolējamu defoltu veikšana – variants, kurš šobrīd tiek izmēģināts Grieķijā. Atšķirībā no pakāpeniskas aktīvu vērtības samazināšanas inflācijas ietekmē, šis variants piedāvā vienreizēju un strauju aktīvu norakstīšanu. Par līdzīgu pasākumu var uzskatīt strauju tās valūtas devalvāciju, kurā nominēti parādi (bet mūsdienu Jamaikas valūtas sistēmā vadošajām valūtām nav vienreizējas devalvācijas mehānisma).

Daļējs defolts pilnībā apmierinātu emitentus. Tomēr tas ir īpaši smags variants aktīvu turētājiem. Turklāt tas ir īpaši bīstams visai finanšu sistēmas stabilitātei, ja tas tik tiešām izraisīs liela mēroga zaudējumus. Lielu parādu emitentu gadījumā, tādu kā Itālija, Amerika vai Japāna, zaudējumi būs kolosāli. Lai gan šeit ir iespējama „radoša” pieeja. Piemēram, norakstīšanu var veikt periodiski nelielās porcijās, pietuvinot rezultātu vērtības zaudēšanai inflācijas ietekmē. Tomēr, diezin vai šim variantam izdosies saņemt parādu turētāju piekrišanu (bez viņiem nav iespējams normāls refinansēšanās process sistēmā).

Ceturtais:

Esošā status quo saglabāšana un nepieļaut ieslīgšanu parādu krīzē, uzturot zemas likmes tirgū. Praktiski tā ir situācija, kurā jau vairākas desmitgades atrodas Japāna. Bet situācijā ar Japānas parādiem ir sava specifika. Praktiski viss japāņu parāds (vairāk kā 95%) atrodas rezidentu rokās, tai skaitā lielu banku un pensiju fondu rokās. Ņemot vērā japāņu sadarbības modeli starp valsti un biznesu, šie vērtspapīru turētāji nesāks „pelnīt” uz ienesīguma palielināšanu tirgū. Pēc būtības, šajā situācijā tiek īstenots nerakstīts līgums starp parāda turētājiem un emitentu. Pirmie nedestabilizē situāciju, bet otrs garantē procentu izmaksu „līdz bezgalībai”.

Tomēr nav skaidrs, kā sasniegt analoģisku situāciju ārkārtīgi spekulatīvajos Eiropas un Amerikas tirgos. Līdz tam ir nepieciešama pilnīga savstarpējo attiecību pārskatīšana starp brīvā tirgus dalībniekiem. Tai skaitā nepieciešams ieviest nopietnus ierobežojumus brīvajā tirgū. Pagaidām šādam solim vadošo pasaules valstu vadības nav gatavas.

To, kurš no minētajiem variantiem (vai to kombinācijas) tiks realizēts mūsdienu finanšu sistēmas praksē, mēs, iespējams, novērosim jau tuvākajos gados.

Tab. 1. Valsts parādi un deficīti valstīm ar augstu aizņēmumu līmeni

2011 (prognoze) 2010 2009 2008 2007
Valsts Valsts parāda apjoms Parāds pret IKP Budžets pret IKP Parāds pret IKP Budžets pret IKP Parāds pret IKP Budžets pret IKP Parāds pret IKP Budžets pret IKP Parāds pret IKP Budžets pret IKP
Japāna $12 trilj. 233% -10% 220.3% -9.5% 216.3% -10.3% 195% -4.2% 187.7% -2.4%
Vācija €345 mljrd. 165% -7.4% 142.8% -10.5% 127.1% -15.4% 110.7% -9.8% 105.4% -6.4%
Itālija €1.9 trilj. 121% -4.4% 119.0% -4.6% 116.1% -5.4% 106.3% -2.7% 103.6% -1.5%
Īrija €177 mljrd. 106% -10.8% 96.2% -32.4% 65.6% -14.3% 44.4% -7.3% 25.0% 0.1%
Beļģija €355 mljrd. 100% -3.9% 97.1% -4.1% 96.2% -5.9% 89.6% -1.3% 84.2% -0.3%
ASV $15 trilj. 100% -10.3% 91.6% -10.6% 84.6% -12.7% 71.2% -6.4% 62.2% -2.7%
Portugāle €156 mljrd. 93% -5.6% 93.0% -9.1% 83.0% -10.1% 71.6% -3.5% 68.3% -3.1%
Francija €1.7 trilj. 87% -6.0% 81.7% -7.0% 78.3% -7.5% 67.7% -3.3% 63.9% -2.7%
Anglija £1.3 trilj. 86% -8.4% 80.0% -10.4% 69.6% -11.4% 54.4% -5.0% 44.5% -2.7%
Vācija €2.1 trilj. 85% -2.3% 83.2% -3.3% 73.5% -3.0% 66.3% 0.1% 64.9% 0.3%
Spānija €693 mljrd. 68% -6.1% 60.1% -9.2% 53.3% -11.1% 39.8% -4.2% 36.1% 1.9%

Informācijas avots: Bloomberg, Eurostat, EconomyWatch

Šis raksts ir paredzēts izmantošanai tikai informatīvos nolūkos un nevar tikt uzskatīts par ieguldījumu rekomendāciju, ieguldījumu pētījumu vai ieguldījumu konsultāciju.

Raksta autors ir ABLV Asset Management, IPAS (jur. adrese: Elizabetes ielā 23, Rīgā) darbinieks Dr.Math. Leonīds Aļšanskis. Šajā rakstā norādītā informācija iegūta no avotiem, kas finanšu tirgos tiek uzskatīti par uzticamiem, tomēr ABLV Asset Management, IPAS vai tās darbinieki neuzņemas atbildību par iegūtās un sniegtās informācijas precizitāti un pilnību. ABLV Asset Management, IPAS vai tās darbinieki neuzņemas atbildību par jebkuru personu zaudējumiem, kas radušies izmantojot šo rakstu savu ieguldījumu veikšanai.

Raksta autors nepaziņos par rakstā atspoguļotās situācijas un viedokļa izmaiņām.

Rakstā minētie emitenti nav iepazīstināti ar raksta saturu.

Informācija par riskiem, kas ir saistīti ar ieguldījumu darījumiem, atrodas šeit.